低利率時代 普通人如何打理“錢袋子”？

　　從宏觀環(huán)境看，當國內經(jīng)濟增長從高增速切入高質量，利率中樞的持續(xù)下移牽引著普通投資人的情緒。最直觀的感受是，3年期定期存款利率進入“1時代”，原來所習慣的存款、低風險理財產(chǎn)品收益率持續(xù)下行。如果要匹配合意的收益需求，投資方式似乎到了改變的時刻。那么，如何改變呢？本文將聚焦于3個問題的解決：

　　1.基于全球視角，利率下行期，海外居民如何應對？

　　2.基于邏輯視角，低利率時代，各類資產(chǎn)如何表現(xiàn)？

　　3.身處低利率時代普通人，如何應對？

　　（一）基于全球視角，利率下行期，海外居民如何應對？

　　1）日本：低利率環(huán)境持續(xù)時間長，居民風險偏好低

　　上個世紀90年代，日本經(jīng)濟泡沫破滅后，居民、企業(yè)部門資產(chǎn)負債表受到嚴重沖擊，日本央行無奈不斷降低政策利率。1991年7月到1995年9月，日央行連續(xù)9次下調政策利率，貼現(xiàn)率對應從6.0%降至0.5%。但日本始終未能擺脫低增長、低通脹的局面，處于長時間的低利率環(huán)境。

　　從日本居民的金融資產(chǎn)配置來看，呈現(xiàn)出2個鮮明的特點：一是，一大半資產(chǎn)投向了現(xiàn)金和存款，占比最高達到55%，顯現(xiàn)了日本長期的低增長壓抑著居民風險偏好。二是，權益類資產(chǎn)投資此前沒有太大起伏，直至安倍政府上臺后，推動經(jīng)濟預期有所好轉后，投資比例中樞自此前的11%上升至14%。

　　2）美國：階段性進入低利率環(huán)境，居民風險偏好整體偏高

　　2008年次貸危機后，美國階段性地進入到低利率環(huán)境，之所以說是階段性在于其持續(xù)時間遠遠沒有日本長，時間跨度約為2008年-2015年。為了應對危機，美聯(lián)儲將聯(lián)邦目標基金利率自5.25%不斷調降至0.25%。在此期間，10年美債利率最低下行至1.37%。后來隨著政策效用的顯現(xiàn)，利率再度出現(xiàn)較大幅度回升。

　　從美國居民的金融資產(chǎn)配置來看，最大的一個特點在于：美國居民的整體風險偏好較高，股票和基金的配置比例在40%以上，并仍在不斷上升，顯著高于全球平均水平。即使經(jīng)歷2008年危機事件沖擊，當時也并未顯著下調配置比例，背后或在于美國股市長期投資回報率較高。

　　3）歐洲：較長時間處于低利率狀態(tài)，居民處變不驚，后期加大對權益的配置

　　歐元區(qū)的利率下行始于2008年，全球金融危機對歐元區(qū)經(jīng)濟造成嚴重打擊，歐央行將基準利率從4.25%連續(xù)調降7次至1.0%。歐洲經(jīng)濟開始有起色，也看到了利率短暫地上行。但隨著歐債危機的到來，第二輪利率下行又于2011年末重啟。歐央行將存款便利利率降至-0.1%，正式進入“負利率”時代，一直持續(xù)到2021年。

　　從德國居民的金融資產(chǎn)配置來看，呈現(xiàn)出2個特點：一是，重視對存款和現(xiàn)金的配置，長期以來占比一直高達35%以上。二是，近年來加大了對股票和基金的投資，風險偏好有所提升。

　　小結而言，海外低利率背景可分為兩類：一是，持續(xù)的低利率狀態(tài)，如日本。二是，階段性低利率狀態(tài)，當解決階段性問題后，利率會再度回升，如美國和歐洲。不同區(qū)域居民的資產(chǎn)配置同中有異：共同點在于，資產(chǎn)配置相對多元，不會單一押注某一資產(chǎn)。不同點在于：風險偏好不同，階段性低利率區(qū)域大于長期低利率區(qū)域。

　　（二）基于邏輯視角，利率下行如何影響資產(chǎn)定價？

　　1）債券：在利率前期快速下行時表現(xiàn)最優(yōu)，后期投資回報率下滑

　　債券的收益主要由2部分構成：一是，票息收益，與利率所處環(huán)境相關；二是，資本利得，與利率變動相關。因此，在進入低利率狀態(tài)時，債券的表現(xiàn)會分成3個階段：

　　第一個階段是：利率自高位快速下行，這個時候票息和資本利得兩部分的貢獻都較大，債券收益比較高。

　　第二個階段是：利率已下行至相對低位，進一步大幅下行的空間不及第一階段，整體仍處于債牛趨勢中，但收益相較于第一階段相對遜色。

　　第三個階段是：利率已經(jīng)下行至非常低的位置，也幾乎沒有進一步下行的空間。票息貢獻十分有限，資本利得貢獻十分有限，整體收益率也十分有限。

　　2）權益：盡管低利率意味著貼現(xiàn)率更低，但走勢核心是增長預期

　　從股票的定價公式看，低利率意味著貼現(xiàn)率更低，但長期的低利率對于股票而言并非好事情。因為長期低利率會使得股市對長期增長預期更加敏感，長期增長放緩預期會抵消低貼現(xiàn)率帶來的影響。舉個例子，如果使用3.5%的風險溢價，按單階段股利貼現(xiàn)模型推導，歐洲股市長期名義盈利增長率已經(jīng)趨于0。這也是為什么除了德國外，歐洲大部分國家股市相對弱勢的原因所在。這也是美股和日股在低利率時期走勢差異如此巨大的原因所在。

　　3）黃金：受綜合因素影響，長期視角下始終是資產(chǎn)配置中的一環(huán)

　　直接從統(tǒng)計概率來看，當主要經(jīng)濟體處于低利率狀態(tài)時，黃金的表現(xiàn)似乎都不錯。背后的邏輯或在于主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增長乏力時，實際利率偏低，被動抬升黃金的相對價值和放大避險屬性。

　　從長期的視角來審視，它始終是資產(chǎn)配置的一環(huán)。一方面，黃金與其他資產(chǎn)的相關性較弱，可以很好地平滑投資組合的波動性。此外，從歷史來看，1975年-2023年，倫敦金的年化收益率可達到10.16%，長期的收益表現(xiàn)十分優(yōu)異。另一方面，美元信用度在不斷下降，信用貨幣的存在，是黃金長期價值的支撐。

　　（三）身處低利率時代普通人，如何應對？

　　1）長期視角：普通人資產(chǎn)配置的啟示

　　核心總結為3點：一是，從投資目的出發(fā)，希望能夠盡量抵御系統(tǒng)性風險，并能夠創(chuàng)造相對穩(wěn)健的回報。二是，從實現(xiàn)方式來看，改變原來高利率時代單一的資產(chǎn)配置模式，訴諸于資產(chǎn)配置。通過不同區(qū)域、不同類別的資產(chǎn)組合，在能容忍的范圍內，適當提高波動容忍度，提升組合收益率上限。三是，從投資心態(tài)出發(fā)，理解周期。短期的波動是常見的，核心在于趨勢是否出現(xiàn)變化，永遠比別人多想一步。

　　2）短期市場邏輯視角：財政效用顯現(xiàn)推動風險偏好變化是決定當前國內資產(chǎn)配置的核心

　　聚焦于當前國內的情形來看，債券經(jīng)歷前期的快速下行后，利率波動變窄。信用債基于前期信用利差被壓縮至極致后，近期由于資金面邊際有所收緊，出現(xiàn)一定調整。權益方面，基本一直在估值低位震蕩。而前期市場整體出現(xiàn)債強股弱的局面，核心在于市場風險偏好較低，底層是經(jīng)濟增長預期相對偏弱。

　　向后看，財政效用顯現(xiàn)推動風險偏好變化是決定當前國內資產(chǎn)配置的核心?？梢钥吹降氖?，8月以來財政發(fā)力正在加速，當前發(fā)行進度已上升至65%，前期設備更新補貼政策也在進一步的明確。靜待政策效用的顯現(xiàn)，后續(xù)是否會有新的大力度增量政策出臺，值得關注。

　　（文章來源：富國基金）

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