博時基金胡海濱：基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs對實體經(jīng)濟(jì)和金融市場有積極意義

　　博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT已于6月21日正式在深交所上市引來眾多投資者們的關(guān)注?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs已成為當(dāng)下公募圈內(nèi)最熱門的話題，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs有什么意義？做市商又有什么作用？博時基金基礎(chǔ)設(shè)施投資管理部基金經(jīng)理胡海濱最新解讀幫助大家了解公募REITs。

　　關(guān)于行業(yè)

　　1、請談?wù)劵A(chǔ)設(shè)施公募REITs積極意義？給中國經(jīng)濟(jì)、金融體系、投資者帶來哪些影響和變化？對未來市場展望？

　　答：博時基金認(rèn)為，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs對實體經(jīng)濟(jì)和金融市場均有積極意義。對基礎(chǔ)設(shè)施的原持有方來說，可以通過公募REITs盤活存量資產(chǎn)，降低自身的負(fù)債率，還能將回收回來的資金投入到新的基礎(chǔ)設(shè)施項目里去，加快國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板的進(jìn)程，拉動經(jīng)濟(jì)發(fā)展。對金融市場而言，公募REITs作為一種不同于現(xiàn)金、股票、債券的第四類資產(chǎn)，具有分紅較為穩(wěn)定、價格波動較小(與股票相比)、牛熊市不明顯、與其他資產(chǎn)價格相關(guān)性弱等特征，這些特征一方面特別適合追求穩(wěn)健增值的長期持有型投資者，尤其適合保險、養(yǎng)老金等投資人；另一方面也為機(jī)構(gòu)投資者做大類資產(chǎn)配置提供了新的資產(chǎn)類別，有利于機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)化投資組合。

　　博時基金認(rèn)為，一個新的金融產(chǎn)品要有持續(xù)的生命力，需要市場各個參與方都能從中獲益才行。具體到公募REITs，主要的市場參與主體可以分為基礎(chǔ)資產(chǎn)提供方、REITs投資方和中介服務(wù)機(jī)構(gòu)三大類。從基礎(chǔ)資產(chǎn)提供方看，中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)過多年發(fā)展，我們在高速公路、鐵路、機(jī)場、港口、節(jié)能環(huán)保設(shè)施、產(chǎn)業(yè)園、倉儲物流園等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域積累了大量的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，保守估計也有100萬億左右的體量。只要原始權(quán)益人主觀愿意，項目來源不成問題。即使有1%的存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)做了公募REITs，我們的REITs市場體量也有萬億規(guī)模；從REITs投資方來看，隨著國內(nèi)人民生活水平的提高和投資者的不斷成熟，對公募REITs這種絕對收益型產(chǎn)品的需求也在不斷壯大，從首批公募REITs較高的認(rèn)購倍數(shù)就能看出來資金對于這類資產(chǎn)的投資需求還是較為強(qiáng)烈的，還處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。未來如果養(yǎng)老金參與REITs投資，則對REITs資產(chǎn)的需求還會更大；從中介服務(wù)機(jī)構(gòu)上看，公募REITs為券商、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)等提供了新的業(yè)務(wù)機(jī)會。由此博時基金認(rèn)為，我國的公募REITs正處于供需兩旺的大環(huán)境下，未來具有巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　2、公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs也是深圳綜合改革試點首批授權(quán)事項清單中的內(nèi)容，這項改革的加速推進(jìn)，對于深圳發(fā)展意味著什么？

　　答：深圳市經(jīng)過改革開放的多年高速發(fā)展，基礎(chǔ)設(shè)施投資的規(guī)模和質(zhì)量都非常高，公募REITs作為深圳綜合改革試點首批授權(quán)事項清單中的一項，為深圳市加快推進(jìn)公募REITs試點提供了便利條件。深圳市區(qū)域內(nèi)的港口、碼頭、高速公路、產(chǎn)業(yè)園、物流園、軌道交通、數(shù)據(jù)中心、水電氣熱等基礎(chǔ)設(shè)施只要條件成熟都具備發(fā)行REITs的可能性。借助公募REITs，深圳市內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施持有者可以加快資金回籠、提高投資效率、降低資產(chǎn)負(fù)債率，對深圳市的經(jīng)濟(jì)再上新臺階做出貢獻(xiàn)。

　　關(guān)注上市

　　3、首批產(chǎn)品首日大漲，請問如何看待？

　　答：公募REITs上市首日的漲跌停限制是30%，之后交易日的漲跌停限制是10%。二級市場價格的形成是由交易雙方買賣力量的對比形成的，如果漲停說明買入的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于賣出的需求。這里面包含兩個原因：一是投資者理性買入，這種情況的出現(xiàn)是因為首批REITs項目的預(yù)期IRR(內(nèi)部收益率)對投資人比較有吸引力，因此即使二級價格上漲，只要預(yù)期IRR在投資人的可接受范圍內(nèi)，投資人就還會在二級市場繼續(xù)買入，直到完成其資產(chǎn)配置目標(biāo)。這種情況下，隨著公募REITs價格的上漲，IRR會下降，當(dāng)IRR下降到投資人的投資目標(biāo)之下，買入力量就會大幅度減弱，因此如果市場都是理性投資人的話二級市場的價格一定會向REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價值回歸。

　　另一個二級市場價格上漲的原因是投資者盲目追高，這種情況下我們特別提醒投資者一定不要盲從，公募REITs的未來現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，因此用現(xiàn)金流折現(xiàn)法可以比較容易的計算出其內(nèi)在價值，市場投資者比較容易對公募REITs的內(nèi)在價值取得較為一致的預(yù)期。這點與股票不同，成長型股票的價值上漲一方面是基本面向好，另一方面是估值抬升，而背后邏輯都是對公司成長性的良好預(yù)期。公募REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)基本面比較容易分析清楚，除非政策突然大幅度利好，不然很難出現(xiàn)現(xiàn)金流超預(yù)期增加的情況，因此不論是基本面還是估值都很難有炒作題材。故而盲從的結(jié)果一定是風(fēng)險大于收益，請投資者務(wù)必理性投資，注意投資風(fēng)險。

　　4、二級市場出現(xiàn)破發(fā)情形，您怎么看待？

　　答：破發(fā)可能分兩種情況，一種是上市后不久即破發(fā)，一種是上市較長時間后出現(xiàn)破發(fā)。

　　上市后不久即破發(fā)的邏輯與價格上漲一樣，原因也有兩個：一是該REITs在一級詢價階段時其價格就已經(jīng)高于內(nèi)在價值，則二級市場的價格相對于發(fā)行價破發(fā)是一種價格回歸內(nèi)在價值的正常表現(xiàn)；二是投資者不考慮REITs內(nèi)在價值而單純的盲目殺跌。不論是哪種原因，二級價格下跌后REITs項目的IRR就會上升，因此投資價值會逐步顯現(xiàn)，價格就會止跌回升，投資者可以關(guān)注價格下跌后出現(xiàn)的投資機(jī)會。投資者可以對價格下跌和IRR上行之間的關(guān)系做一個分析表，理論上當(dāng)IRR上行到一定水平就會有配置型的投資者進(jìn)場，價格下跌就會減緩甚至價格開始反彈。

　　如果是上市較長時間后出現(xiàn)破發(fā)，請投資者注意這是當(dāng)前REITs的自有特性，尤其是受益權(quán)類的REITs項目。這類項目在每年基金分紅后，因為分紅的金額里包含了本金攤還的部分，故其凈資產(chǎn)會逐年減少，到受益權(quán)到期的時候?qū)?yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價值會歸零，這種情況下一個公募REITs的二級價格低于發(fā)行時的價格是正常現(xiàn)象。投資者應(yīng)當(dāng)關(guān)注隨著時間的推移二級價格與同一時點上內(nèi)在價值的高低關(guān)系，而不應(yīng)只看當(dāng)前二級價格與發(fā)行時點發(fā)行價格的關(guān)系。

　　5、作為封閉式產(chǎn)品，此類基金采取封閉式運作，不開通申購贖回，只能在二級市場交易，投資者結(jié)構(gòu)以機(jī)構(gòu)投資者為主，存在流動性不足等問題，公司在流動性管理上有何準(zhǔn)備、規(guī)劃，或完善的措施？

　　答：公募REITs的交易機(jī)制上已經(jīng)引入了做市商制度，因此二級市場的流動性有一定的支撐。需要說明的是，基于公募REITs產(chǎn)品的特性其流動性遠(yuǎn)不如股票，這是因為公募REITs投資人本來就是以持有為目的，而不是以交易為目的。

　　在這種情況之下，其實流動性弱并不是一個問題，而是REITs產(chǎn)品的一種特征。隨著時間的推移，真正愿意長期持有這些基礎(chǔ)資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)投資人基本不會再進(jìn)行賣出，因此導(dǎo)致二級換手率較低，這屬于REITs產(chǎn)品的產(chǎn)品特征。理論上來說，在市場有效的情況下，REITs流動性的特征其實都已經(jīng)體現(xiàn)在一級發(fā)行和二級交易的價格里面了。如何提高二級市場的流動性呢？一方面REITs與股票相比還有做市商的機(jī)制，可以提供一定的流動性；另一方面，我們的投資人類型也比較分散，從散戶到不同類型的金融機(jī)構(gòu)都是我們的投資人，不同投資人之間的風(fēng)險偏好不一樣，相對來說一定活躍度的交易。

　　在市場機(jī)制方面，基金公司是基金資產(chǎn)的管理人，并不是市場參與者，因此流動性管理方面基金公司直接參與有限，但基金公司已經(jīng)通過投資者教育活動充分講解了公募REITs的流行性特點，請投資者理性投資，盡量避免因為投資者的不理性而導(dǎo)致的流動性不佳的情況出現(xiàn)。

　　6、可以介紹一下流動性服務(wù)商機(jī)制的作用嗎？

　　答：公募REITs是以基礎(chǔ)設(shè)施為投資目標(biāo)的封閉式公募基金，是一種具有類固收性質(zhì)的、創(chuàng)新型的權(quán)益類投資產(chǎn)品。投資一種全新的資產(chǎn)類別，對于機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者都是一種挑戰(zhàn)。投資者對于REITs產(chǎn)品的風(fēng)險收益特征、投資價值判斷還需要一個不斷完善的過程。因此我們預(yù)計首批產(chǎn)品上市后，如果沒有做市商的話二級市場流動性可能相對不足，此外視基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的不同，流動性還會出現(xiàn)一定的分化。從歷史經(jīng)驗來看，新產(chǎn)品容易出現(xiàn)炒作情緒，疊加流動性相對不足，可能導(dǎo)致二級市場的價格波動偏大。

　　要實現(xiàn)公募REITs市場長期健康的發(fā)展，準(zhǔn)確的定價、適當(dāng)?shù)牧鲃有允潜貍涞臈l件。只有市場能充分的發(fā)現(xiàn)價格，才能吸引更多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市；只有具備適當(dāng)?shù)牧鲃有?，才能使得更多的投資者群體配置此類資產(chǎn)。

　　要實現(xiàn)上述目標(biāo)，做市商是其中的重要一環(huán)。做市商依托于理論定價模型和市場價格走勢，持續(xù)為市場提供雙邊報價，可以作為市場流動性的基石，吸引更多的投資者參與，顯著提升公募REITs產(chǎn)品的流動性。同時，做市商持續(xù)提供雙邊報價也能起到穩(wěn)定市場和價值挖掘的作用，避免出現(xiàn)基于流動性擔(dān)憂的恐慌性拋售，降低價格非理性波動，避免出現(xiàn)極端情況。

　　總結(jié)來說，中國公募REITs產(chǎn)品現(xiàn)階段由于市場認(rèn)識不足，可能存在流動性不足的情況，疊加新產(chǎn)品炒作情緒，進(jìn)一步加大二級市場交易價格的波動。做市商可以持續(xù)為市場提供雙邊報價，提升流動性，降低價格非理性波動，助力我國公募REITs市場的長期健康發(fā)展。

　　聚焦投資者

　　7、REITs產(chǎn)品上市后，價格會出現(xiàn)失真，會同時有幾個價格，對于投資者來說，應(yīng)該參考哪一個價格？有哪些指標(biāo)可以準(zhǔn)確判斷資產(chǎn)的價格？

　　答：二級市場的價格形成是由買賣雙方通過集合競價來達(dá)成的，對于普通投資者來說首先需要尊重的是二級市場成交價，尤其是交易型投資者。對于持有型投資者，我們建議更關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價值，因為價格雖然會偏離基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價值，但長期來看是向內(nèi)在價值回歸的?；A(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價值可以參考基金公司每年披露的第三方評估機(jī)構(gòu)出具的評估報告，具有專業(yè)投研能力的投資人還可以通過自行調(diào)研的方式更加高頻的跟蹤基礎(chǔ)資產(chǎn)的運營情況，進(jìn)而判斷內(nèi)在價值。除二級市場交易價格、第三方評估報告外，發(fā)行價、基金凈值兩個數(shù)據(jù)的參考價值隨著REITs的上市會逐步減弱，僅供投資者參考。

　　8、上市后，作為一種新的投資品種，投資者該重點關(guān)注產(chǎn)品的哪些方面？

　　答：公募REITs作為一種新的金融產(chǎn)品，上市后的價格是由二級市場買賣雙方共同決定的，因此上市首日的價格表現(xiàn)要看投資者對各個REITs項目投資的交易意愿來決定。因為公募REITs的現(xiàn)金分紅比較可預(yù)期，因此其內(nèi)在價值比較容易通過DCF(現(xiàn)金流折現(xiàn)法)來計算出來，所以我們認(rèn)為公募REITs的二級價格會圍繞內(nèi)在價值波動，波動幅度總體而言應(yīng)小于股票。如果二級市場的價格出現(xiàn)大幅度波動，尤其是價格大幅度上漲至顯著高于公募REITs的內(nèi)在價值時，則新進(jìn)入的投資者會面臨兩個風(fēng)險：一是長遠(yuǎn)來看價格會向內(nèi)在價值回歸，因此出現(xiàn)價格下跌導(dǎo)致投資虧損的風(fēng)險；二是因為因為價格上漲，使得持有REITs的預(yù)期IRR(內(nèi)部收益率)下降，可能不能滿足投資人的投資收益率要求。當(dāng)然與之對應(yīng)的，當(dāng)價格大幅度下跌至明顯偏離內(nèi)在價值時，也會出現(xiàn)投資機(jī)會。低價買入的投資人一方面未來價格上漲的時候可以獲利退出，也可以長期持有通過分紅來獲得不錯的持有期收益。

　　基金有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。

（文章來源：中國網(wǎng)財經(jīng)）

(原標(biāo)題：博時基金胡海濱：基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs對實體經(jīng)濟(jì)和金融市場有積極意義)

(責(zé)任編輯：DF398)