摩根士丹利華鑫基金何曉春：23年資本市場老將在極致行情下的深度思考

　　隨著市場行情日益極致化，作為基金公司或者基金經(jīng)理，是堅守自身的投資理念，還是抱團(tuán)跟風(fēng)？這是一個直擊靈魂的問題。

　　相對而言，在當(dāng)下的市場之下，賽道型基金是相對容易“出彩”的，風(fēng)險來臨之前，抱團(tuán)股愈演愈烈，基金有凈值上漲的盛宴，基金經(jīng)理甚至有問鼎冠軍的可能；堅守均衡則相對較難，難有光彩奪目的“沖榜”時刻，卻可能要承受極致行情之下市場震蕩帶來的系統(tǒng)性陣痛。

　　作為一名投資老將，摩根士丹利華鑫基金副總經(jīng)理、權(quán)益投資部總監(jiān)何曉春有二十三年的資本市場經(jīng)驗，九年的基金管理經(jīng)驗。期貨背景出身的他風(fēng)格獨(dú)特，曾對波動容忍度較高、較為激進(jìn)，但在經(jīng)歷過幾輪牛熊周期之后，讓他更加深刻地認(rèn)識到，業(yè)績持續(xù)的重要性。投資作為一個著眼長期的職業(yè)，必須要有持續(xù)的表現(xiàn)，就像一場馬拉松比賽，而不是百米沖刺。

　　根據(jù)銀河證券數(shù)據(jù)，自2018年2月初何曉春任職以來，其代表產(chǎn)品大摩品質(zhì)生活連續(xù)五個自然年度的收益均排名同類前50%。

　　連續(xù)五年在市場上排名前50%是什么概念？根據(jù)銀河證券數(shù)據(jù)，在2018-2022年期間，現(xiàn)存的超過3000只股票型基金中，能夠做到這樣連續(xù)5年排名同類前50%的產(chǎn)品只有11只；而其中近5年一直由同一位基金經(jīng)理管理的產(chǎn)品只有5只。也就是說，何曉春是市場僅有的5人之一。

　　面對現(xiàn)在的市場，何曉春也坦言難免焦慮，極致行情要求投資的心理承受能力要越來越強(qiáng)。同時，他也能迅速調(diào)整心態(tài)，指出這種極致行情背后的原因，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，真正具備價值的資產(chǎn)會相對稀缺，而公募基金管理規(guī)模越來越大，當(dāng)機(jī)會出現(xiàn)時，就極易造成交易的擁擠。另外，針對市場的虹吸現(xiàn)象，他認(rèn)為，如果站在中長期的投資角度則不必過慮，因為中長期仍然會回歸到行業(yè)和公司的基本面上來。

　　產(chǎn)業(yè)到個股的清晰邏輯

　　在投資界最難得兩件事：一是給國家?guī)胖刀▋r；二是對公司定價。何曉春說，基金經(jīng)理要做的事就是如何給公司定價。

　　在A股市場上，行業(yè)的貝塔顯然要比個股阿爾法更為強(qiáng)勢。因此在解決為公司定價之前，基金經(jīng)理還需要有優(yōu)秀的行業(yè)選擇能力。

　　何曉春擅長的是自上而下尋找具有戰(zhàn)略性價值的資產(chǎn)，所謂戰(zhàn)略性是指整體或部分行業(yè)能夠?qū)ι鐣a(chǎn)生全局性的影響，像數(shù)字經(jīng)濟(jì)以及新能源行業(yè)均在此列。確定重點(diǎn)方向后，利用外部的相關(guān)數(shù)據(jù)支持，每季度進(jìn)行細(xì)分行業(yè)的景氣度比較。通過連續(xù)兩個季度或三個季度的觀察，能夠得出行業(yè)進(jìn)入向上趨勢的結(jié)論。

　　選擇的標(biāo)的集中在行業(yè)景氣度向好，受政策支持、具備影響力，或者未來具有發(fā)展動力的一些細(xì)分行業(yè)。何曉春表示，盡管可能會有一點(diǎn)滯后，但這樣做有兩方面好處，第一，風(fēng)險相對可控；第二，敢用更高的比例進(jìn)行配置，有了數(shù)據(jù)支持可以提升持股信心。

　　在個股選擇上，標(biāo)準(zhǔn)可能大同小異，何曉春表示，他會重點(diǎn)關(guān)注幾個方面：公司在行業(yè)內(nèi)地位，以及市占率、市場口碑。此外，還包括企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略以及研發(fā)投入，這代表它未來的潛質(zhì)。既要看到企業(yè)目前的賺錢能力，又要看到未來的成長性。

　　具體在操作上，何曉春每年會重點(diǎn)配置3-4個行業(yè)，從產(chǎn)業(yè)趨勢去衡量，再從中優(yōu)選個股，最終還會根據(jù)行業(yè)的周期來判斷，選擇合適的介入時點(diǎn)。

　　遵循這個思路，他曾很早就重倉配置了新能源，并依據(jù)業(yè)績增長速度配置新能源車、電池、鋰礦等不同環(huán)節(jié)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

　　以新能源車為例，在2020年行業(yè)發(fā)展仍然處于0-10%滲透率階段，這個時候進(jìn)入回報率是最高，但是同時風(fēng)險也相對較大，在2021年以后，新能源車進(jìn)入10%-20%滲透率階段，行業(yè)已經(jīng)發(fā)展起來，這個時候進(jìn)入就會發(fā)現(xiàn)有很多公司已經(jīng)不便宜了。到現(xiàn)在，行業(yè)發(fā)展?jié)B透率超過20%，收益斜率開始下行。從產(chǎn)業(yè)來看，這是一個正在向上發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，但是從投資來講，它的回報率會呈下降趨勢。因此，他會根據(jù)不同行業(yè)不同的發(fā)展周期采用不同的配置策略，比如，在0-10%滲透率時更注重賠率，而面對10%-20%滲透率的公司，勝率更為重要。

　　何曉春認(rèn)為，綜合來看，最好的介入階段是滲透率在10%-20%階段。一方面，這個階段的風(fēng)險沒有滲透率在0-10%的階段那么高；另一方面，也能看到一定的盈利增速。同時，這一階段會有更多市場資本力量促成共振，是投資性價比較高的時機(jī)。

　　投資盈利的三個來源

　　在自身能力圈上，何曉春有精準(zhǔn)的定位。他表示，在產(chǎn)業(yè)分析及比較方面更有把握，因此從產(chǎn)業(yè)角度難以看清的方向，可能是自己的短板。由此，他指出了明顯不會參與投資的方向，比如今年大火的游戲行業(yè)。

　　何曉春說，多年的投資經(jīng)歷讓他有清晰的投資理念，即“知行合一，尊重常識”。把更多的精力用于研究自己能夠看懂，或者是經(jīng)過長時間跟蹤，覺得可靠的標(biāo)的。所有的投資，都是在不確定中尋找相對確定，在自己比其他人“獲勝”概率要低的方向上，就不要為難自己。

　　選股只是投資的第一部分，能否為基金組合帶來凈值的增長，需要考慮在市場中賺的是什么錢？隨著管理年限的增加與經(jīng)驗的積累，何曉春總結(jié)出盈利的三個主要來源：陪伴行業(yè)公司成長的錢、交易的錢以及“核心+衛(wèi)星”組合配置的錢。

　　何曉春表示，因為從期貨市場出身，對于波動的容忍度更高，剛開始管理基金時傾向于追求熱點(diǎn)，業(yè)績?nèi)狈Τ掷m(xù)性。后來逐漸體會到，為了實現(xiàn)可持續(xù)的業(yè)績，就需要集中持有好的標(biāo)的，并保持較長的持有周期，才能陪著公司成長，賺取公司價值提升的收益。

　　當(dāng)然，中間可以適度地發(fā)揮自己之前做期貨交易的一些優(yōu)勢，進(jìn)行波段操作。A股市場一直以來以散戶交易為主，市場相對容易受到宏觀政策、行業(yè)政策、公司事件等因素干擾，針對長期的核心持倉品種，會適時地發(fā)揮自己波段操作的經(jīng)驗。他介紹，比如以曾經(jīng)持倉的某支股票為例，早年它的業(yè)務(wù)利潤還比較單薄，在季報公布前期股價容易下跌，但一旦銷售數(shù)據(jù)超出預(yù)期，股價往往會迎來一波上漲，所以在長期跟蹤下，熟悉核心標(biāo)的波動規(guī)律后，通過適當(dāng)?shù)牟ǘ尾僮鱽碛欣诒M量放大收益。

　　何曉春擅長資產(chǎn)配置，因此在策略上，他采用很多FOF基金經(jīng)理會選擇的“核心+衛(wèi)星”策略，構(gòu)建覆蓋全市場的組合配置，集中持有優(yōu)秀個股，以衛(wèi)星倉位捕捉市場輪動熱點(diǎn)，利用波段操作減少凈值回撤，兼顧相對收益與絕對收益。在這一思路下，他能夠適應(yīng)不同的牛熊環(huán)境，比如自他2018年2月初開始管理其代表產(chǎn)品大摩品質(zhì)生活股票基金以來，五年間，先后經(jīng)歷了2018年去杠桿、貿(mào)易摩擦，2019年反彈，2020年遭遇疫情走出“過山車行情”，2021年迎來新能源牛市，2022年陷入低迷，而根據(jù)銀河證券數(shù)據(jù)，這五年間大摩品質(zhì)生活業(yè)績表現(xiàn)均位居同類前1/2。

　　在擬由其管理的新產(chǎn)品大摩優(yōu)質(zhì)精選混合發(fā)行之際，何曉春分享了對接下來市場走向的判斷。他認(rèn)為，穩(wěn)增長的宏觀政策和邊際寬松的流動性背景下，A股依然處于相對低位。2023年整體經(jīng)濟(jì)形勢好于2022年，從餐飲、酒店、航空等相關(guān)數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況要比市場預(yù)期略好，隨著政策不斷調(diào)整，地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇也達(dá)到了一定效果。結(jié)合當(dāng)前市場，他將重點(diǎn)關(guān)注科技和高端制造行業(yè)。因為在科技自立自強(qiáng)的時代背景下，發(fā)展科技產(chǎn)業(yè)是大勢所趨，另一方面，近幾年政策更加強(qiáng)調(diào)高質(zhì)量發(fā)展，要建立現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，我國作為制造大國正在向制造強(qiáng)國轉(zhuǎn)型，高端制造業(yè)將受益于產(chǎn)業(yè)升級的浪潮而獲得加速增長。

　　重人才但不造“星”的投研團(tuán)隊

　　除了日常投資，何曉春還要負(fù)責(zé)公司權(quán)益投研團(tuán)隊管理。他表示，自2017年底加入后，公司投研團(tuán)隊相對穩(wěn)定。在投研平臺建設(shè)上，從公司管理層到何曉春的理念都是一致的——把團(tuán)隊作戰(zhàn)放在更優(yōu)先的位置，通過建立有效的投研機(jī)制和流程，力爭讓每一個產(chǎn)品，每一個基金經(jīng)理都能夠有良好的績效。

　　因此，他在加入后主要做了兩方面的工作：一是以投研一體化為核心，發(fā)揮人才優(yōu)勢，推動團(tuán)隊互補(bǔ)；二是對投資理念的梳理和對投資流程的規(guī)范。

　　在團(tuán)隊建設(shè)上，根據(jù)基金經(jīng)理的從業(yè)背景以及個人特長、風(fēng)格，與產(chǎn)品進(jìn)行配對，讓擅長消費(fèi)領(lǐng)域?qū)Ｗ⑾M(fèi)投資，讓擅長科技行業(yè)的聚焦科技投資。對于風(fēng)格均衡的基金經(jīng)理，除了發(fā)揮自身優(yōu)勢，還能夠集眾之長，形成一種團(tuán)隊作戰(zhàn)的氛圍。

　　同時，他指出，為讓研究員與基金經(jīng)理更好地協(xié)作、增進(jìn)互信，基金經(jīng)理會同研究員一起進(jìn)行行業(yè)研究，并在公司內(nèi)部進(jìn)行研究成果的共享，能夠?qū)崿F(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，提高研究成果轉(zhuǎn)化為投資績效的效率。

　　何曉春表示，與股東方摩根士丹利一致，摩根士丹利華鑫基金遵循著基本面研究驅(qū)動投資的理念。他指出，作為投資端重要的智囊，研究團(tuán)隊的能動性也非常重要。因此，在摩根士丹利華鑫基金，研究員有著清晰的成長路徑，考核以公開透明的“模擬組合+量化打分”為主，對于考核表現(xiàn)連續(xù)靠前的成員，給與成長為基金經(jīng)理助理、基金經(jīng)理的機(jī)會。

　　他透露，在投研力量的充實方面，還希望通過校園招聘挖掘一些與公司投研理念一致的好苗子。對于人才要求，何曉春表示，優(yōu)秀的基金經(jīng)理首先要基礎(chǔ)理論扎實，對市場特別感興趣，能夠投入且專注，其次要有豐富的想象力，擁有嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪壿嬐评砟芰ΑＭ瑫r很重要的是，面對當(dāng)前的市場，需要很強(qiáng)的抗壓能力。

　　此外，在流程梳理方面，何曉春透露，內(nèi)部會定期召開投委會確定倉位水平以及投資方向，每個基金經(jīng)理需要回顧操作以及梳理下一步的思路；另外，風(fēng)控團(tuán)隊每周、每個月會進(jìn)行業(yè)績歸因分析，多維度幫助投資團(tuán)隊進(jìn)行回顧與復(fù)盤，通過不斷反思和總結(jié)，揚(yáng)長避短，實現(xiàn)團(tuán)隊業(yè)績可復(fù)制地持續(xù)增長。

（文章來源：財聯(lián)社）

(原標(biāo)題：摩根士丹利華鑫基金何曉春：23年資本市場老將在極致行情下的深度思考)

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