中銀基金鄭寧：明年醫(yī)藥板塊或溫和上漲 最看好創(chuàng)新藥領(lǐng)域

　　嘉賓介紹：鄭寧，中銀基金基金經(jīng)理

　　醫(yī)藥板塊持續(xù)底部波動(dòng)，板塊投資機(jī)會(huì)如何看？目前行業(yè)是否已具備投資性價(jià)比？為何最看好創(chuàng)新藥領(lǐng)域？港股創(chuàng)新藥為何值得關(guān)注？近期火爆的減肥藥概念如何看？對(duì)此，中銀基金鄭寧跟大家分享精彩觀點(diǎn)。

　　鄭寧表示，目前對(duì)醫(yī)藥行業(yè)中長(zhǎng)期看好，行業(yè)一直是在底部波動(dòng)。往后面看，信心是比以前更強(qiáng)的，醫(yī)藥行業(yè)跟生老病死相關(guān)，這種長(zhǎng)期增長(zhǎng)性一定會(huì)在這些公司的業(yè)績(jī)上得到體現(xiàn)，時(shí)間越拉長(zhǎng)，這個(gè)行業(yè)越有吸引力。港股尤其是港股里的創(chuàng)新藥，測(cè)算下來標(biāo)的的風(fēng)險(xiǎn)收益比比A股更好。

　　其表示，往明年看，創(chuàng)新藥繼續(xù)漲，醫(yī)療服務(wù)見底，整個(gè)醫(yī)藥指數(shù)是比較溫和上漲。往后再樂觀一些，CXO醫(yī)療服務(wù)等權(quán)重板塊，基本面又重新恢復(fù)，繼續(xù)開始上漲，醫(yī)藥的主升浪就出來了。所以現(xiàn)在是非常健康的狀態(tài)，指數(shù)現(xiàn)在在進(jìn)行內(nèi)部動(dòng)能切換，創(chuàng)新藥未來幾年大概率是醫(yī)藥指數(shù)里的增長(zhǎng)主引擎。

　　以下為文字精華：

　　1、中銀基金鄭寧：醫(yī)藥板塊持續(xù)底部波動(dòng)

　　提問：醫(yī)藥板塊連續(xù)三年的下跌，有什么原因嗎？

　　鄭寧：在2021年的6月份，醫(yī)藥行業(yè)面臨的情況是基本面向下，估值分位數(shù)在歷史最高水平，資金面機(jī)構(gòu)擁擠度歷史最高，政策面又有集采談判降價(jià)等利空。

　　所以醫(yī)藥板塊在21年二季度見頂后就開始回落，跌了半年多，然后22年跌了一整年，23年目前比去年跌幅少一些。如果看最低點(diǎn)，我們目前點(diǎn)位跟去年4月份基本在差不多的水平。

　　2018年也是一個(gè)醫(yī)藥熊市，當(dāng)時(shí)很多投資者開玩笑把醫(yī)藥板塊比作化工股，每次在這種情緒特別極致的時(shí)候，往往就是醫(yī)藥的底部了，所以我們現(xiàn)在的觀點(diǎn)是對(duì)醫(yī)藥行業(yè)中長(zhǎng)期看好，現(xiàn)在一直是在底部波動(dòng)。

　　醫(yī)療反腐之后，應(yīng)該是一次比較明顯的出清。往后面看，信心是比以前更強(qiáng)的，醫(yī)藥行業(yè)跟生老病死相關(guān)，這種長(zhǎng)期增長(zhǎng)性一定會(huì)在這些公司的業(yè)績(jī)上得到體現(xiàn)，時(shí)間越拉長(zhǎng)，這個(gè)行業(yè)越有吸引力。

　　提問：介紹一下投資醫(yī)藥的評(píng)分模型，現(xiàn)在您對(duì)醫(yī)藥行業(yè)的評(píng)分有什么新變化？

　　鄭寧：做投資只有逆向投資才能獲得比較良好的收益，為什么我們會(huì)有這樣一個(gè)打分模型，就是要讓交易更有紀(jì)律性，在市場(chǎng)比較悲觀的時(shí)候你要樂觀，在市場(chǎng)比較樂觀的時(shí)候要謹(jǐn)慎。

　　打分模型主要是對(duì)行業(yè)的基本面，估值面、資金面和政策面，通過這種定量定性的方法算綜合得分。長(zhǎng)期視角下的基本面可以測(cè)算行業(yè)潛在增速，短期視角下看月度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的變化。

　　估值面看醫(yī)藥PE/PB歷史分位數(shù)，資金面看機(jī)構(gòu)持倉(cāng)的歷史分位數(shù)，主要關(guān)注是機(jī)構(gòu)的超配比例。

　　政策面是偏定性的指標(biāo)，我們每個(gè)月去看這個(gè)月產(chǎn)業(yè)里面政策對(duì)于行業(yè)的影響是偏正向的還是偏負(fù)向的，綜合下來，每個(gè)月都會(huì)有一個(gè)打分。

　　這個(gè)事情做起來比較簡(jiǎn)單，但是執(zhí)行起來比較難，因?yàn)樗悄嫒诵缘模谑袌?chǎng)很悲觀的時(shí)候，要積極做多，在市場(chǎng)很樂觀的時(shí)候要把倉(cāng)位降下來，但是事后來看，我自己根據(jù)過往的經(jīng)驗(yàn)來看，操作是能夠給長(zhǎng)期這種超額收益貢獻(xiàn)比較多的，所以在這里也是分享給各位投資者，大家也可以在自己的這種投資過程中也可以按照這個(gè)來。

　　回到8月份，因?yàn)橛嗅t(yī)療反腐的影響，對(duì)行業(yè)基本面有短期影響。但是我們也內(nèi)心知道這個(gè)事情是一個(gè)正本清源的事情，短期公司受影響，但長(zhǎng)期看，藥物器械一定受益。所以打分的下調(diào)我們認(rèn)為是暫時(shí)的，而且當(dāng)時(shí)市場(chǎng)情緒特別悲觀，大家聯(lián)想也都特別豐富。

　　9月份中報(bào)出來，我們也對(duì)持倉(cāng)標(biāo)的做了調(diào)研，已經(jīng)感受到真正有療效的好品種，9月份已經(jīng)環(huán)比在改善，基本面已經(jīng)有一個(gè)恢復(fù)。政策面，8月底國(guó)常會(huì)通過了醫(yī)藥鼓勵(lì)政策，這也是一個(gè)比較正面的影響，而且像衛(wèi)健委講話也是在說我們是為了正本清源，不是為了影響整個(gè)行業(yè)等等，所以政策面是在轉(zhuǎn)暖的，9月份打分明顯有一個(gè)上調(diào)。

　　到了10月份，因?yàn)?月份漲了一些，所以整個(gè)估值面的打分會(huì)下來一些，所以10月份打分沒有9月份高，但依然是在一個(gè)積極做多的區(qū)間之內(nèi)。從今年四季度到明年三季度，醫(yī)藥行業(yè)，尤其院內(nèi)治療性品種，都會(huì)有非常好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，所以過完10月后面看，板塊可能是比較健康的向上的走勢(shì)。

　　2、中銀基金鄭寧：明年醫(yī)藥指數(shù)或溫和上漲

　　提問：今年醫(yī)藥下跌的原因和去年相同嗎？影響醫(yī)藥指數(shù)變化的主要因素有哪些？

　　鄭寧：今年雖然醫(yī)藥也在跌，但是我自己的感受是比去年是好的。因?yàn)槿ツ晔瞧盏?，除了中間因?yàn)樾鹿谟幸恍┲黝}性機(jī)會(huì)，其他大部分時(shí)間整個(gè)板塊都在跌。今年雖然醫(yī)藥指數(shù)也是在跌，但一些有產(chǎn)業(yè)邏輯支撐的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)已經(jīng)出來了，比如說創(chuàng)新藥，今年表現(xiàn)相對(duì)還可以。

　　創(chuàng)新這類型資產(chǎn)，權(quán)重現(xiàn)在還比較低，所以它即便漲，對(duì)指數(shù)的貢獻(xiàn)也不高，所以導(dǎo)致醫(yī)藥指數(shù)今年還是跌的。

　　但是往明年來看，創(chuàng)新藥繼續(xù)漲，醫(yī)療服務(wù)見底，整個(gè)醫(yī)藥指數(shù)是比較溫和上漲，往后再樂觀一些，CXO醫(yī)療服務(wù)等權(quán)重板塊，基本面又重新恢復(fù)，繼續(xù)開始上漲，醫(yī)藥的主升浪就出來了。所以現(xiàn)在是非常健康的狀態(tài)，指數(shù)現(xiàn)在在進(jìn)行內(nèi)部動(dòng)能切換，創(chuàng)新藥未來幾年大概率是醫(yī)藥指數(shù)里的增長(zhǎng)主引擎。

　　提問：您覺得未來醫(yī)藥向上空間有多大？

　　鄭寧：醫(yī)藥里這種主流醫(yī)藥公司，未來三年利潤(rùn)應(yīng)該是能有接近翻倍的增長(zhǎng)的?，F(xiàn)在醫(yī)藥指數(shù)，PE歷史分位數(shù)是10%，也就是它比歷史上90%的時(shí)間都便宜。

　　至于說什么時(shí)候比較危險(xiǎn)，我們是逆向投資思路，如果說估值分位數(shù)機(jī)構(gòu)持倉(cāng)已經(jīng)到了歷史70%-80%這種分位數(shù)往上，就要小心了，我們可能會(huì)做一些減倉(cāng)。

　　提問：醫(yī)藥各細(xì)分子行業(yè)中，為什么您最看好創(chuàng)新藥板塊？

　　鄭寧：我們把醫(yī)藥所有細(xì)分子行業(yè)都做基本面、估值面、資質(zhì)面、政策面等的比較，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新藥是目前綜合打分最高的子行業(yè)，現(xiàn)在整個(gè)基本面明顯向上，政策面也較好，估值又比較便宜，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)又比較少，所以綜合打分最高。

　　創(chuàng)新藥基本面可以概括為，三端共振，報(bào)表兌現(xiàn)，三端共振是哪三端？就是需求端，供給端和支付端。

　　需求端是一個(gè)高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，未來空間非常大。這個(gè)行業(yè)就是國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥，2017年的時(shí)候只有30多個(gè)億銷售額，但是2022年已經(jīng)達(dá)到300多億銷售額，5年10倍的增長(zhǎng)。

　　橫向跟別的國(guó)家比，2022年我們?nèi)珖?guó)大概醫(yī)保對(duì)創(chuàng)新藥的支出是500個(gè)億，是19年的8倍，而且現(xiàn)在整個(gè)國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥市場(chǎng)規(guī)模只占藥品市場(chǎng)10%左右，這里面還有一大半是進(jìn)口藥，所以國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥占比更低。但美國(guó)、日本、歐洲等等，創(chuàng)新藥占比有80%-90%，我們現(xiàn)在只有10%，所以未來提升空間非常大。

　　我們內(nèi)部去做測(cè)算，發(fā)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥市場(chǎng)現(xiàn)在四五百億的市場(chǎng)規(guī)模，未來10年有可能是一個(gè)8000億的市場(chǎng)，一個(gè)10年20倍的增長(zhǎng)，這是需求端的邏輯。而且放在全行業(yè)去比，都是增速上非常有吸引力的行業(yè)。

　　供給端這塊是在收縮，一個(gè)是市場(chǎng)周期性力量，讓新進(jìn)入者變少。包括有些上市公司，缺錢也會(huì)砍管線等。然后現(xiàn)在監(jiān)管審批趨嚴(yán)，結(jié)合下來，中國(guó)創(chuàng)新藥競(jìng)爭(zhēng)格局在優(yōu)化。競(jìng)爭(zhēng)格局一旦優(yōu)化，意味著大家的盈利能力未來都能提升。支付端也有明顯的改善，從去年開始醫(yī)保談判規(guī)則在優(yōu)化，降價(jià)幅度比原來更透明更小一些，有利于創(chuàng)新藥盈利能力提升。

　　這三端共振之下，創(chuàng)新藥企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表上體現(xiàn)出來就是業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，毛利還能提升。因?yàn)樯锼幱幸?guī)模效應(yīng)，生產(chǎn)越多毛利越高，銷售費(fèi)用率下降，研發(fā)費(fèi)用率下降，凈利率在提升，所以很多公創(chuàng)新藥公司，未來幾年利潤(rùn)增速會(huì)超過收入增速，而且有一大批的創(chuàng)新藥公司，可能之前還沒掙錢，未來幾年都會(huì)開始掙錢?，F(xiàn)在國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)，賠率和勝率都非常高，應(yīng)該有可能是中國(guó)創(chuàng)新藥史上最好的投資機(jī)會(huì)，這里面我們是一定要去重點(diǎn)參與的。

　　3、中銀基金鄭寧：港股創(chuàng)新藥領(lǐng)域值得關(guān)注

　　提問：您認(rèn)為港股醫(yī)藥的優(yōu)勢(shì)具體體現(xiàn)在哪里？在港股中你會(huì)關(guān)注哪些細(xì)分賽道呢？

　　鄭寧：我們從去年開始，大家如果看季報(bào)，會(huì)看到港股比例都特別高，主要原因是我們要去找風(fēng)險(xiǎn)收益比最好的標(biāo)的進(jìn)行投資。港股尤其是港股里的創(chuàng)新藥，測(cè)算下來這些標(biāo)的的風(fēng)險(xiǎn)收益比比A股更好。在港股的創(chuàng)新藥里面，也有很多是 A股沒有的，它有稀缺性，而且它更好更便宜。

　　提問：您認(rèn)為減肥藥的相關(guān)標(biāo)的估值如何？是否具備投資價(jià)值？

　　鄭寧：減肥藥不只是用來減肥，還能用在糖尿病等適應(yīng)癥，有可能能賣到1000億美金銷售額，如果說未來它在一些非酒精性脂肪肝、阿爾茨海默癥等等這些領(lǐng)域有效，這個(gè)數(shù)字還會(huì)更大。

　　所以大家就可以理解這個(gè)品種有多么厲害，現(xiàn)在全球所有藥物銷售額加起來不到1萬億美金，這個(gè)藥將來長(zhǎng)期有可能能賣1000億美金往上，所以這是人類有史以來最大藥單品。

　　反映到股價(jià)上，美股兩個(gè)相關(guān)公司市值已超過1萬億美金了，其中有一個(gè)現(xiàn)在已經(jīng)是歐洲第一大市值的公司，超過原來第一的奢侈品巨頭，這也反映了資本市場(chǎng)對(duì)于這些公司的投資價(jià)值的認(rèn)可。

　　映射到我們國(guó)內(nèi)GLP-1這個(gè)藥物，在中國(guó)肯定也有比較大的市場(chǎng)，也是既可以治療糖尿病，也有減肥效果。測(cè)算下來，國(guó)內(nèi)應(yīng)該有一個(gè)接近千億人民幣的市場(chǎng)，這里面一定能找到受益標(biāo)的。

　　如果能夠更快推出，而且產(chǎn)品效果也比較好，一定是能夠賣得很好。最近大家如果關(guān)注A股，一些減肥藥概念股也比較活躍，但是我們還是要去投資真正長(zhǎng)期能夠帶來業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的一些標(biāo)的，而不是說去做短期主題投資。

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