安信基金張競(jìng)：均衡配置控制組合波動(dòng)

　　張競(jìng)，現(xiàn)任安信基金均衡投資部總經(jīng)理，擔(dān)任安信策略精選靈活配置混合等多只產(chǎn)品的基金經(jīng)理。歷任華泰證券研究所研究員，安信證券證券投資部投資經(jīng)理助理、安信基金籌備組研究部研究員，安信基金研究部研究員、特定資產(chǎn)管理部副總經(jīng)理、特定資產(chǎn)管理部總經(jīng)理、權(quán)益投資部總經(jīng)理。

　　“投資不能什么都想要，懂得取舍也是一門(mén)學(xué)問(wèn)。外界聲音很多，但投資還是應(yīng)該遵循自己的初衷，堅(jiān)守適合自己的投資方法。”這是安信基金均衡投資部總經(jīng)理張競(jìng)所遵循的投資理念。

　　近日，張競(jìng)在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，從絕對(duì)收益思維出發(fā)做投資、分散持倉(cāng)至6到7個(gè)行業(yè)、自下而上投資選股、偏左側(cè)買(mǎi)入是其經(jīng)過(guò)一番取舍后堅(jiān)持的主要投資框架。他認(rèn)為，在近年來(lái)公募基金行業(yè)承壓之際，在基金業(yè)績(jī)面臨壓力時(shí)，保持投資動(dòng)作不變形尤為重要。

　　以絕對(duì)收益思維做投資

　　敢于不落窠臼的人，內(nèi)心往往有著自己的一方天地和胸懷抱負(fù)。張競(jìng)亦是如此。在公募基金市場(chǎng)普遍遵循相對(duì)收益的排名競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，張競(jìng)默默地用著其絕對(duì)收益投資思維，從企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、自由現(xiàn)金流、股息率等方面入手，不斷分析賺取絕對(duì)收益的性?xún)r(jià)比，精挑細(xì)選著持倉(cāng)品種，開(kāi)墾出一條差異化的產(chǎn)品道路。

　　面對(duì)著來(lái)自行業(yè)的壓力，張競(jìng)坦言，經(jīng)過(guò)這幾年的沉淀和思考，越發(fā)感受到雖然相對(duì)收益考核機(jī)制下排名領(lǐng)先能夠很快地出現(xiàn)管理規(guī)模大增，但是這畢竟不是投資的本質(zhì)，投資的本質(zhì)還是要給投資者賺到錢(qián)。因此，其實(shí)不應(yīng)該太在意別人在做什么，而更應(yīng)該圍繞投資本質(zhì)，專(zhuān)注于打磨和塑造自身的投資優(yōu)勢(shì)，盡量不被外界的紛紛擾擾所影響。

　　采用絕對(duì)收益思維進(jìn)行投資，可以追溯至張競(jìng)管理專(zhuān)戶產(chǎn)品時(shí)期。張競(jìng)早在2014年就開(kāi)始管理專(zhuān)戶產(chǎn)品。談及管理專(zhuān)戶和管理公募基金的差異，張競(jìng)介紹，首先，毋庸置疑的是，專(zhuān)戶產(chǎn)品考核的是絕對(duì)收益，這與公募基金的相對(duì)收益有所不同。絕對(duì)收益是追求產(chǎn)品自身的正收益表現(xiàn)，而相對(duì)收益則是要與市場(chǎng)同類(lèi)產(chǎn)品進(jìn)行排名比較。此外，兩者比較明顯的差異是，專(zhuān)戶產(chǎn)品會(huì)更加重視凈值回撤和下行風(fēng)險(xiǎn)。由于專(zhuān)戶產(chǎn)品大多是機(jī)構(gòu)資金，專(zhuān)戶產(chǎn)品凈值波動(dòng)會(huì)直接體現(xiàn)在機(jī)構(gòu)客戶的財(cái)務(wù)報(bào)表盈虧上。一旦產(chǎn)品凈值回撤很大，可能會(huì)對(duì)機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)報(bào)表造成不利影響。這就要求做專(zhuān)戶的投資決策時(shí)，不僅要考慮所投資公司未來(lái)可能獲得的回報(bào)，還要考慮階段性的回撤空間。

　　張競(jìng)認(rèn)為，在相對(duì)收益的排名考核下，出于考核壓力和保持凈值增長(zhǎng)的壓力，可能會(huì)導(dǎo)致基金經(jīng)理退出“泡沫”較晚或者押注單一賽道等情況。絕對(duì)收益產(chǎn)品將可能成為未來(lái)公募基金行業(yè)的一大重要發(fā)展方向。

　　習(xí)慣于從絕對(duì)收益思維出發(fā)的張競(jìng)，究竟如何做投資？他表示，整體來(lái)說(shuō)，他會(huì)更偏好于均衡投資，通常單一細(xì)分行業(yè)占基金組合的比重在10%左右，基金組合里往往會(huì)包括6至7個(gè)細(xì)分行業(yè)，而且這些行業(yè)要求是不受單一因素驅(qū)動(dòng)，行業(yè)之間的周期性由自身屬性決定，不同階段的表現(xiàn)不盡相同。在他看來(lái)，這樣能夠更好地平滑組合整體波動(dòng)，避免過(guò)大回撤。具體到?jīng)Q策上，他遵循自下而上選股流程，先從看公司基本面入手，再由研究公司擴(kuò)大至研究公司所在行業(yè)，最終選擇出那些競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著、而身處行業(yè)正值周期底部的公司，買(mǎi)入時(shí)機(jī)上更偏左側(cè)，并會(huì)設(shè)置估值閾值，在觸及后逐步賣(mài)出兌現(xiàn)收益。

　　偏好周期底部的優(yōu)秀公司

　　對(duì)于自下而上投資型選手而言，如何挑選公司無(wú)疑是體現(xiàn)其投資風(fēng)格的關(guān)鍵所在。在這一方面，張競(jìng)稱(chēng)，未來(lái)凈資產(chǎn)收益率（ROE）能夠高于15%、商業(yè)模式好的公司，是其構(gòu)建股票池時(shí)較為青睞的標(biāo)的。

　　“組合里的個(gè)股長(zhǎng)期能夠給組合帶來(lái)的回報(bào)取決于什么？我認(rèn)為，一定取決于它的ROE?！睆埜?jìng)認(rèn)為，一個(gè)公司如果長(zhǎng)期ROE都很低，它給組合帶來(lái)的回報(bào)一定比較低，這種標(biāo)的他一般不會(huì)投資。但是，“投資不是靜態(tài)的，不能通過(guò)后視鏡看過(guò)去，而要站在現(xiàn)在看未來(lái)”，對(duì)ROE指標(biāo)很在意，并不是說(shuō)把過(guò)去十年或二十年的財(cái)務(wù)報(bào)表整理一遍，挑選出那些ROE持續(xù)較高的公司進(jìn)行投資。“過(guò)去ROE低不意味著未來(lái)低，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有可能階段性變強(qiáng)；同理，過(guò)去ROE高也不意味著未來(lái)一定能持續(xù)，畢竟現(xiàn)實(shí)中也不乏被階段性淘汰的公司。”他更注重的是，尋求那些能夠在未來(lái)三到五年內(nèi)持續(xù)實(shí)現(xiàn)較高復(fù)合ROE水平的公司。對(duì)于未來(lái)ROE水平的判斷，則通過(guò)對(duì)公司所在行業(yè)的研究判斷和供需格局把握，評(píng)估公司未來(lái)三到五年的ROE水平處于行業(yè)什么位置。

　　判斷公司商業(yè)模式好壞，自由現(xiàn)金流是張競(jìng)頗為關(guān)注的一個(gè)指標(biāo)。“如果一個(gè)公司賺不了自由現(xiàn)金流，即便靜態(tài)ROE看起來(lái)很高，但是賬上就是一堆應(yīng)收賬款，從長(zhǎng)期看，股東也很難獲取回報(bào)?！彼Ｍ顿Y的公司能夠持續(xù)賺取自由現(xiàn)金流，雖然自由現(xiàn)金流并不是越多越好，畢竟公司需要資本開(kāi)支，但是一定要有較好的自由現(xiàn)金流，這是他投資以來(lái)一直都較為關(guān)注的要素。至于近年來(lái)市場(chǎng)整體對(duì)自由現(xiàn)金流指標(biāo)也愈發(fā)重視，他認(rèn)為，這一定程度上也可以視為市場(chǎng)不斷成熟過(guò)程中的表現(xiàn)，投資者開(kāi)始更加關(guān)心公司究竟能不能賺取真金白銀，能不能給股東帶來(lái)回報(bào)。

　　挑選出好公司后，選擇在合適的價(jià)格買(mǎi)入也很重要?！巴顿Y就是認(rèn)知的變現(xiàn)，要想獲得超額收益，一定要比市場(chǎng)大部分人有更深的認(rèn)知?！睆埜?jìng)坦言，買(mǎi)入決策上，右側(cè)投資固然效率很高，也很受投資者的歡迎，但實(shí)現(xiàn)難度也很大。因此，他更愿意在周期左側(cè)進(jìn)行逆向布局。這種逆向布局首先需要看清楚公司所屬行業(yè)是不是已經(jīng)位于周期的底部，然后再看公司是不是在經(jīng)過(guò)行業(yè)周期底部的壓力測(cè)試后，相較于行業(yè)依然能有足夠的阿爾法收益。簡(jiǎn)而言之，就是在行業(yè)最差的時(shí)候，公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是不是依然能夠體現(xiàn)。如果全行業(yè)都在虧損，而有公司依然能夠獲得較好回報(bào)，那投資這家公司的成功率就更高。

　　“如果一個(gè)行業(yè)長(zhǎng)期在周期底部，其他同行都被出清了，留下來(lái)的具有競(jìng)爭(zhēng)力的公司，其實(shí)不太可能繼續(xù)被給予很低的估值?！睆埜?jìng)認(rèn)為，如果能在周期底部疊加市場(chǎng)給了優(yōu)質(zhì)公司非常低的估值，那這就是非常好的買(mǎi)入機(jī)會(huì)。至于股票什么時(shí)間上漲，也沒(méi)有那么重要，可以交給時(shí)間。畢竟空間和時(shí)間不可兼得?！叭绻欢ㄒ诳臻g和時(shí)間里面選一點(diǎn)，我選空間。因?yàn)闀r(shí)間這個(gè)因素更不確定一些?！痹谫u(mài)出時(shí)機(jī)上，他往往會(huì)在股價(jià)達(dá)到其設(shè)置的上漲預(yù)估閾值時(shí)進(jìn)行逐步賣(mài)出，兌現(xiàn)收益，抑或是在尋找到性?xún)r(jià)比更高的標(biāo)的時(shí)，進(jìn)行調(diào)倉(cāng)。

　　保持持倉(cāng)行業(yè)的均衡性

　　均衡投資是張競(jìng)的一大典型風(fēng)格。對(duì)于持倉(cāng)組合，他有著自己的原則：持倉(cāng)至少有6到7個(gè)細(xì)分行業(yè)里的優(yōu)秀公司，每個(gè)行業(yè)的占比基本持平，持有單一細(xì)分行業(yè)占比不超過(guò)基金凈資產(chǎn)的10%，行業(yè)之間的相關(guān)性較低。

　　之所以選擇6到7個(gè)行業(yè)，張競(jìng)說(shuō)，這其實(shí)是他多年投資實(shí)戰(zhàn)總結(jié)下來(lái)的做法。首先，是為了避免集中于某一行業(yè)，組合出現(xiàn)較大回撤；其次，如果只買(mǎi)單一行業(yè)，萬(wàn)一估值兌現(xiàn)的時(shí)間周期太長(zhǎng)，也會(huì)導(dǎo)致客戶體驗(yàn)較差。因此，他的想法是持有6到7個(gè)行業(yè)，因?yàn)樾袠I(yè)之間的相關(guān)度不高，各有各的供需格局，就有可能實(shí)現(xiàn)行業(yè)漲跌之間的平滑?！叭绻粋€(gè)行業(yè)慢慢地進(jìn)入合理估值，甚至要進(jìn)入泡沫階段的時(shí)候，我們就把它從組合里剔除出去，選擇性?xún)r(jià)比更高的行業(yè)。”他說(shuō)。

　　至于均衡持倉(cāng)可能出現(xiàn)拉低收益的情況，他認(rèn)為，這又回到了投資的初衷，如果初衷是在市場(chǎng)上跑到前幾名，一般來(lái)說(shuō)，重倉(cāng)單一行業(yè)確實(shí)更有可能實(shí)現(xiàn)。但是，他的出發(fā)點(diǎn)并不在此，他更希望追求的是長(zhǎng)期絕對(duì)收益，并能夠獲得較高的夏普比率?；谶@個(gè)初衷，均衡持倉(cāng)是更有可能實(shí)現(xiàn)的路徑。

　　同時(shí)關(guān)注較多行業(yè)，在投研精力上該如何兼顧？對(duì)此，張競(jìng)稱(chēng)，A股市場(chǎng)光一級(jí)行業(yè)就有30多個(gè)，假設(shè)投資者一年研究清楚一個(gè)行業(yè)，可能也要花費(fèi)30多年。因此，他并不會(huì)采用這種“刷題式”的做法，而是去尋找不同行業(yè)之間的共性。從共性出發(fā)，其實(shí)A股公司大致就分為兩類(lèi)：一類(lèi)是偏制造業(yè)的公司，例如機(jī)械、化工、有色、新能源、半導(dǎo)體等，都沒(méi)有跳出制造業(yè)的周期框架，最重要的就是研究供需差，以此對(duì)行業(yè)業(yè)績(jī)趨勢(shì)做出判斷；另一類(lèi)是供給不受限的公司，例如早年間的互聯(lián)網(wǎng)，這類(lèi)公司的供給幾乎沒(méi)有瓶頸，而且供給能夠創(chuàng)造需求，此時(shí)需要研究的就是公司供給的產(chǎn)品能否直擊消費(fèi)者痛點(diǎn)，獲得穩(wěn)定高增長(zhǎng)的需求。此外，公司投研團(tuán)隊(duì)覆蓋A股所有一級(jí)行業(yè)，重點(diǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)多人覆蓋，這也給他的投資帶來(lái)了強(qiáng)有力的支持。

　　“如果說(shuō)下半年看好什么細(xì)分行業(yè)，我認(rèn)為醫(yī)藥可能是獲取收益概率較大的一個(gè)領(lǐng)域?！睆埜?jìng)認(rèn)為，去年8月醫(yī)藥行業(yè)股價(jià)大幅調(diào)整，低迷了較長(zhǎng)一段時(shí)間，如果從周期的角度來(lái)講，已經(jīng)算得上是周期下行到相對(duì)底部的位置。時(shí)間來(lái)到現(xiàn)在，在去年同期診療量低基數(shù)的背景下，今年下半年診療量有望出現(xiàn)同比回升的情況，市場(chǎng)原有的悲觀情緒或逐漸修復(fù)，疊加估值處于相對(duì)底部，大概率能夠在下半年獲得一定程度的修復(fù)。

　　展望未來(lái)，張競(jìng)表示，各行業(yè)的優(yōu)質(zhì)股票有望獲得長(zhǎng)期資金青睞。A股與港股的估值水平已回落至歷史低位，通過(guò)自下而上的投資方法布局優(yōu)秀個(gè)股，可能會(huì)有較高的勝率。過(guò)去幾年，經(jīng)過(guò)調(diào)整以后仍然證明了自身價(jià)值的核心資產(chǎn)，依然有較大的向上空間，包括黃金、醫(yī)藥、軍工、公用事業(yè)在內(nèi)的行業(yè)，都有較好的自下而上選股機(jī)會(huì)。

（文章來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)）

(原標(biāo)題：安信基金張競(jìng)：均衡配置控制組合波動(dòng))

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