中金公司：科技成長板塊表現(xiàn)占優(yōu) 近期領(lǐng)漲市場

　　中金公司研報表示，924行情至今，科技成長板塊表現(xiàn)占優(yōu)，近期領(lǐng)漲市場。本輪行情啟動初期非銀、地產(chǎn)鏈、泛消費等政策關(guān)聯(lián)度較高的順周期板塊領(lǐng)漲，隨后受益于流動性寬松和市場風(fēng)險偏好抬升，行情切換至科技成長板塊，尤其是在十月A股整體進入震蕩期后科技領(lǐng)域具備相對韌性。從具體行業(yè)看，截至10月18日，科技成長板塊內(nèi)部排序為計算機（+46.0%）>電子（+39.9%）>通信（+27.9%）>傳媒（+25.8%）。

　　全文如下

　　中金：科技成長風(fēng)格能否繼續(xù)占優(yōu)？

　　歷次低位放量大漲后的反轉(zhuǎn)行情中，科技成長表現(xiàn)有何共性特征？科技占優(yōu)多出現(xiàn)于宏觀、政策和產(chǎn)業(yè)邏輯共振

　　復(fù)盤觀察，科技占優(yōu)主要集中于“519”行情、2009-10年（2010年表現(xiàn)突出）、2014-2015年（15年上半年表現(xiàn)突出）、2019年；在2006-2007、2016-2017、2020年表現(xiàn)并不突出。

　　科技成長風(fēng)格占優(yōu)期間的偏共性特征：穩(wěn)增長一攬子政策顯著發(fā)力，流動性寬松，基本面改善尚難一蹴而就，產(chǎn)業(yè)層面存在明顯產(chǎn)業(yè)趨勢或海外映射。具體來看，1）1999年“519”行情期間，受宏觀環(huán)境流動性寬松和海外“科網(wǎng)”行情映射影響，“網(wǎng)絡(luò)股”、科技股等漲幅居前，但由于當(dāng)時市場環(huán)境與海外關(guān)聯(lián)度有限、產(chǎn)業(yè)趨勢存在差異，更偏主題行情。2）2009年初主要受到財政和貨幣政策提振，相關(guān)周期品和汽車、家電等政策支持型行業(yè)領(lǐng)漲。到2010年，風(fēng)險偏好回升結(jié)合政策邊際變化，風(fēng)格向科技成長板塊切換，智能手機時代蘋果供應(yīng)鏈等產(chǎn)業(yè)趨勢受到市場廣泛關(guān)注，電子行業(yè)10年上漲39%位列全部行業(yè)第一。3）2013年開始移動互聯(lián)網(wǎng)時代來臨，當(dāng)年主板表現(xiàn)平淡但創(chuàng)業(yè)板指漲超80%，2014年中至年末，央行下調(diào)貸款基準利率40個基點，房地產(chǎn)政策放松，場外資金明顯流入股票市場，市場在11月12個交易日23%的快速上漲后，升勢延續(xù)至 2015 年年中。本輪行情啟動初期非銀金融和建筑、鋼鐵、地產(chǎn)、交運等順周期板塊領(lǐng)漲，在14年年底至15年風(fēng)格轉(zhuǎn)為科技成長，計算機、傳媒、電子，以及中小創(chuàng)風(fēng)格表現(xiàn)較好。4）2019年美聯(lián)儲結(jié)束加息周期并連續(xù)三次降息25bp，國內(nèi)央行降準，社融信貸自19年初放量，兩會兌現(xiàn)減稅降費利好，高層對金融市場積極定調(diào)，年初市場在“寬信用”預(yù)期下大漲。產(chǎn)業(yè)層面，全球半導(dǎo)體進入上行周期，貿(mào)易摩擦背景下國產(chǎn)替代、科技自主行情興起，國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金注資半導(dǎo)體行業(yè)，電子芯片等行業(yè)表現(xiàn)較好，在19年下半年領(lǐng)漲。

　　科技成長表現(xiàn)相對平淡時期的共性特征：經(jīng)濟基本面顯現(xiàn)明顯改善，企業(yè)盈利預(yù)期不斷修復(fù)，財政或產(chǎn)業(yè)政策利好相關(guān)順周期領(lǐng)域；產(chǎn)業(yè)層面其他行業(yè)具備更為清晰的上行邏輯；此外若科技板塊前期已經(jīng)經(jīng)歷不小漲幅，估值切換過程中同樣表現(xiàn)較為平淡。具體來看，1）2006年，經(jīng)濟維持“高增長+低通脹”模式，新增信貸轉(zhuǎn)為擴張，企業(yè)盈利大幅改善，全部A股歸母凈利潤同比增速55%，受此影響銀行、地產(chǎn)、食品飲料等板塊領(lǐng)漲。2007年經(jīng)濟偏熱，大宗商品價格高漲，“煤飛色舞”行情開始演繹。2）2016-2017年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革后企業(yè)盈利能力改善，ROE觸底回升，此前低估的龍頭藍籌個股開始上漲，但前期估值偏高的中小創(chuàng)企業(yè)顯著回調(diào)。3）2020年國內(nèi)政策3月后明顯發(fā)力，海外歐美央行開始強勁刺激，國內(nèi)外市場在內(nèi)外部流動性寬松驅(qū)動下表現(xiàn)較好，受益產(chǎn)業(yè)預(yù)期的新能源領(lǐng)域表現(xiàn)更為突出，白馬藍籌行情持續(xù)至2021年一季度。

　　若僅為階段性反彈期間：行業(yè)配置并無明顯占優(yōu)策略，科技成長部分時期有階段性表現(xiàn)

　　結(jié)合我們此前發(fā)布的《低位放量大漲的歷史復(fù)盤與配置啟示》，在歷史上12次與目前相近的低位放量大漲情形中還有4次為持續(xù)時間較短的階段性反彈。雖然結(jié)合前文分析，我們認為此次行情與階段性反彈的特征存在較大差異借鑒意義不大，但也復(fù)盤了幾次階段性反彈后的科技成長表現(xiàn)。我們發(fā)現(xiàn)不同時刻占優(yōu)行業(yè)大體受當(dāng)時的長趨勢行情背景和個板塊估值差異影響，并無明顯規(guī)律，部分時期有階段性表現(xiàn)：

　　部分時期邏輯最清楚的領(lǐng)域率先反彈，隨后成長有較短暫的階段性漲幅。部分原因可能在于，行情初期與政策邏輯相關(guān)性最為直接的行業(yè)率先領(lǐng)漲，但由于并未出現(xiàn)主要矛盾改善（經(jīng)濟環(huán)境偏弱或政策偏緊），相關(guān)行業(yè)呈現(xiàn)脈沖式上漲后重回震蕩，后續(xù)往往向成長領(lǐng)域階段性遷移。例如2012年初在央行降準釋放流動性，海外風(fēng)險資產(chǎn)大幅上行等背景下，A股出現(xiàn)階段性行情，行業(yè)快速輪動。2012年1-2月，非銀金融、有色金屬、煤炭等周期品前期領(lǐng)漲，隨后短暫切換至電子、計算機、傳媒等科技成長板塊和小盤風(fēng)格。三月兩會期間GDP增長目標下調(diào)至7.5%，且未放松房地產(chǎn)調(diào)控舉措，市場重回調(diào)整。

　　總結(jié)來看，科技成長板塊占優(yōu)行情特征如何，何時終結(jié)？產(chǎn)業(yè)趨勢可能是長期占優(yōu)的關(guān)鍵。1）科技成長領(lǐng)域的短期反彈一般在1-3個月之間，歷史上持續(xù)時間較長（超過一年）的行情都有宏觀、政策和產(chǎn)業(yè)多因素共振。2）科技成長行情一般跟隨市場整體起始于一攬子政策應(yīng)對，釋放流動性并帶動投資者信心修復(fù)，疊加國內(nèi)產(chǎn)業(yè)趨勢或海外映射。3）科技成長的行情終結(jié)歷史來看有時為宏觀政策轉(zhuǎn)變，如政策收緊，或經(jīng)濟基本面或流動性環(huán)境發(fā)生變化。有時為產(chǎn)業(yè)層面的變化，比如全球半導(dǎo)體周期迎來向下拐點，或者海外行情走低映射結(jié)束。

　　如何看待當(dāng)前的科技成長行情演繹？中期科技成長風(fēng)格仍有望占優(yōu)。9月底國新會和政治局會議釋放積極的政策信號，節(jié)后財政部表態(tài)未來財政力度加碼，前期市場底部已基本探明。資本市場資金面明顯好轉(zhuǎn)，但政策預(yù)期傳導(dǎo)至經(jīng)濟基本面的過程需要時間，企業(yè)盈利仍處低位，受需求不足、產(chǎn)能充裕、物價偏低等因素影響，高景氣行業(yè)依然稀缺。從產(chǎn)業(yè)趨勢上看，我們認為2025年有望迎來AI消費終端逐步普適，有望推動需求上行。未來關(guān)注不同子行業(yè)景氣度和格局變化，如在本輪半導(dǎo)體上行周期中，廠商擴產(chǎn)意愿增強，明年部分子行業(yè)供需格局或可能發(fā)生轉(zhuǎn)變。我們認為中期科技成長風(fēng)格仍有望占優(yōu)，但需密切關(guān)注海內(nèi)外宏觀和產(chǎn)業(yè)趨勢邊際變化，重點關(guān)注半導(dǎo)體、消費電子、通信設(shè)備等。

（文章來源：每日經(jīng)濟新聞）

(原標題：中金公司：科技成長板塊表現(xiàn)占優(yōu)，近期領(lǐng)漲市場)

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